說到美聯(lián)儲的貨幣政策，有條線就不能不提——“菲利普斯曲線”（Phillips curve）。它最早由新西蘭統(tǒng)計學家威廉?菲利普斯提出并得名，用于描述1861－1957年間英國通脹與失業(yè)之間的交替關(guān)系——通脹率高時，失業(yè)率低；通脹率低時，失業(yè)率高。后來經(jīng)濟學家們發(fā)現(xiàn)，菲利普斯曲線同樣存在于其他工業(yè)經(jīng)濟體。

這一發(fā)現(xiàn)被用于建構(gòu)宏觀經(jīng)濟學的新凱恩斯框架，最終成為貨幣政策的支撐。簡單說，就是通過調(diào)整貨幣政策，在經(jīng)濟產(chǎn)出和通貨膨脹之間求得動態(tài)平衡——經(jīng)濟低迷時，實行貨幣寬松，提高產(chǎn)出降低失業(yè)率；經(jīng)濟過熱時，緊縮貨幣，抑制通脹削弱產(chǎn)出。

在通脹（縱軸）和失業(yè)（橫軸）構(gòu)成的框架內(nèi)，菲利普斯曲線通常被描述為向右下方傾斜的曲線。但也存在極端的情況，令這條曲線消失，或者說變異為與坐標軸平行的直線：

一是與縱軸（通脹）平行。貨幣學派代表弗里德曼勾勒的菲利普斯曲線就是這樣一道垂直線，表示長時段內(nèi)失業(yè)率與通脹無關(guān)，或者說貨幣寬松并不會改善就業(yè)，而只能帶來通脹。

二是與橫軸（失業(yè)）平行。在凱恩斯的“流動性陷阱”下，這樣一條平躺的直線就會出現(xiàn)，表示貨幣政策已經(jīng)無法通過改變產(chǎn)出缺口來影響通貨膨脹，簡單說就是“失靈”了。

那么，這幾十年來的菲利普斯曲線是個什么樣子呢？貨幣政策還有效嗎？

筆者選取美國作為標的，時間跨度為1981-今的36年。這是美國引領(lǐng)下經(jīng)濟全球化的36年，1980年全球貨物和服務出口占GDP比重首次超過20%，2000年升至約25%，2007年危機前達到30%。

數(shù)據(jù)來源：美國商務部，美國勞工部，作者計算

如圖，美國的實際數(shù)據(jù)軌跡有兩個顯著變化：

① 菲利普斯曲線的斜率越來越低，由紅色形態(tài)到黑色形態(tài)，再到黃色形態(tài)，越來越接近與橫軸平行的狀態(tài)。

②1994年起，美國遠離了高通脹。圖中矩形區(qū)顯示，1994-2007年格林斯潘執(zhí)掌美聯(lián)儲期間，美國失業(yè)率波動區(qū)間為【3.8%，6.5%】，通脹率波動區(qū)間【1.0%，2.5%】。同期，美國平均增速為3.3%，平均核心PCE物價指數(shù)增幅為1.8%。到耶倫治下的2014年至今，美國失業(yè)率持續(xù)下降，由6.5%降至4.2%，通脹率則在1.3%-1.9%之間波動，平均經(jīng)濟增速2.4%，核心PCE平均增幅1.6%。

毫無疑問，貨幣政策是有用的，并非像一些宏觀經(jīng)濟學家斷言的那樣對經(jīng)濟毫無影響。至少在格林斯潘的年代，美國成功地兼顧了通脹和增長。然而，同樣不可否認的是，菲利普斯曲線正在“消失”——起碼從數(shù)據(jù)上看是這樣的，貨幣政策對通脹的影響越來越小，通脹率隨著通脹預期波動，變得難以調(diào)控。

這種尷尬在2007年次貸危機爆發(fā)后，就已經(jīng)很明顯。美聯(lián)儲在實行零利率的“下限政策”無果后，不得不啟動“量化寬松”的非常規(guī)貨幣政策。此后，美國經(jīng)濟雖然緩慢復蘇，但通脹率始終不達標，處于一種“低通脹、低利率”的非正常狀態(tài)。

如果經(jīng)濟健康向好，“低通脹、低利率”是誰都喜歡的，然而一旦增長放緩，留給美聯(lián)儲運籌帷幄的空間就很小了——次貸危機后，美聯(lián)儲曾連續(xù)下調(diào)聯(lián)邦基金利率，總計5.25個百分點；放在今天，根本沒有這樣的調(diào)整空間；同樣地，也沒有采取非常規(guī)手段的空間。說白了，假如危機再次降臨，美聯(lián)儲將無力回天。

這讓美聯(lián)儲的官員和經(jīng)濟學家們備感焦慮。包括諾獎得主斯蒂格利茨在內(nèi)的多名經(jīng)濟學家聯(lián)名要求美聯(lián)儲上調(diào)通脹目標，而美聯(lián)儲前主席伯南克則建議設定“暫時物價目標”，在推高通脹率的同時，保持2%的通脹目標不變。然而不管哪種做法，副作用都是顯而易見的，比如公眾天然地反對漲價，此外他們還會對“通脹目標”的嚴肅性感到懷疑，進而影響通脹預期，以至于讓通脹率變得更加不可捉摸。

也許有人會說，既然如此，不如就放棄菲利普斯曲線好了。理論上的確不能排出這種可能，但在現(xiàn)實中卻是難以想象的，因為這樣一來等于是放棄了貨幣政策的依據(jù)，勢將動搖央行制度的基礎(chǔ)。在可替代模型出現(xiàn)之前，美聯(lián)儲顯然不會這么做，而只能選擇異常糾結(jié)的“正常化”道路，同時指望經(jīng)濟持續(xù)向好，失業(yè)率繼續(xù)下降并保持低位，直至菲利普斯曲線再次出現(xiàn)?！霸谖铱磥?，這才是令人喜聞樂見的”，美聯(lián)儲下任掌門杰羅姆?鮑威爾如是說。