作者：泰羅，編輯：小市妹

7月20日，醫(yī)美概念股成為A股一大熱門，奧園美谷、朗姿股份漲停，華熙生物、愛美客、水羊股份、拉芳家化、珀萊雅、金發(fā)拉比紛紛走強。

▲華熙生物日線圖

       值得注意的是，華熙生物曾是愛美客最大的原材料供應商，而且更早押注玻尿酸醫(yī)美產品，在玻尿酸全產業(yè)鏈均有布局。但在市值上，華熙生物與愛美客之間，相差了一個多珀萊雅。

華熙生物將自己定義為一家賦能整個生物活性材料行業(yè)的技術公司，類似于芯片領域的高通與英特爾；而愛美客則將重心放在玻尿酸填充終端產品這一單一領域，類似手機領域的蘋果。

兩種戰(zhàn)略選擇導致的結果是：愛美客占據了玻尿酸產業(yè)鏈中利潤最豐厚的部分，其單一B2B2C的商業(yè)模式十分精簡。華熙生物則攬下了產業(yè)鏈上、下游所有的“臟活累活”，但其多元化的業(yè)務布局目前并未帶來理想的盈利。

雙方盈利能力的分化趨勢越發(fā)明顯，2017年時，雙方凈利率相差0.7個百分點，到2021年這一差距擴大到40個百分點。

華熙生物錯失“醫(yī)美終端產品”這一行業(yè)制高點也不無原因，公司早期沉浸在純玻尿酸原料供應環(huán)節(jié)，2012年才介入醫(yī)療終端領域，較愛美客晚了整整3年。

由于玻尿酸填充終端產品屬于第三類醫(yī)療器械，產品上市需要經過嚴格的審批流，這一過程往往會約再3-5年，失去先發(fā)優(yōu)勢企業(yè)面臨著巨大的時間成本。

截至去年年底，華熙生物獲NMPA（國家藥監(jiān)局）注冊的第三類醫(yī)療器械的牌照僅有2款，分別是“潤百顏”與“潤致”。而愛美客有5款，分別是“寶尼達、愛芙萊、逸美一加一、嗨體、嗨體熊貓針”，雙方差距十分懸殊。

尋找新的增長點對于業(yè)務布局全面的華熙生物而言并不難。

公司此前確立了玻尿酸原料+醫(yī)療終端產品+功能性護膚品“三駕馬車”的業(yè)務結構，去年又增加了玻尿酸功能性食品變?yōu)闉椤八妮嗱寗印薄?/p>

從目前的營收結構看，華熙生物已基本轉型為一家“功能性護膚品公司”，其四大子品牌矩陣業(yè)已成型。其中，2021年全年“潤百顏”與“夸迪”兩大子品牌收入近10億元左右，“米蓓爾”與“BM肌活”兩個子品牌收入超過4億元。

       2021年，華熙生物護膚品業(yè)務總營收達到33億元，能排進國產護膚品上市公司前十。按照目前超過三位數的增速線性外推，不出意外的話，三年內華熙生物的護膚務收入有望接近功能性護膚品第一品牌貝泰妮。

功能性護膚品的成功轉型，短暫對沖了華熙生物在玻尿酸原料業(yè)務上的停滯不前與玻尿酸醫(yī)美終端產品的布局落后的局面。

進一步講，這也極大的抬高了公司的天花板。從市場規(guī)模上看，我國醫(yī)美類玻尿酸終端產品的市場規(guī)模不到百億元，而功能性護膚品的市場規(guī)模至少是前者的3倍左右。

此外，玻尿酸在眼科、骨科兩大醫(yī)藥級終端產品的應用，以及功能性食品領域的開拓，也保證了華熙生物收入擴張的持續(xù)性。

2018年，我國骨科與眼科透明質酸終端產品規(guī)模分別為15.7億元、16.1億元，預計截至2022的CAGR分別為0.6%與16%，也就是說這兩塊目前的市場規(guī)模合計約50億元。

而玻尿酸在功能性食品領域的應用前景更廣，據中商產業(yè)研究院數據預測，2022年功能性食品市場規(guī)模將突破6000億元。

去年，華熙生物申報玻尿酸為新食品原料獲得國家衛(wèi)健委批準，隨后，公司又接連推出玻尿酸零食品牌“黑零”、玻尿酸飲用水品牌“水肌泉”等系列產品，完成對該領域的初步探索。

另外，華熙生物也在玻尿酸醫(yī)美終端產品開啟追趕模式。年報信息顯示，公司去年推出雙相交聯產品“潤致5號”新品，并預計目前在研的兩款單相產品將于2022年獲批。

而不論是功能型護膚品、功能性食品、還是醫(yī)美終端產品等業(yè)務，華熙生物均處在投入階段。為了發(fā)展功能性護膚品，華熙生物的銷售費用從2018年的2.84億元漲到了2021年24.36億元，翻了8倍；相應的營銷費用率從22.5%攀升至49.2%，翻了2倍多。

體現在賺錢能力上，相比愛美客通過技術與牌照共同構建的護城河已經處在合理研發(fā)投入下的高回報期。凈利率維持在20%左右的華熙生物，要想短時間內抹平和愛美客的差距依然相對困難。

好的一點是，華熙生物這種“多點開花”的業(yè)務布局，無疑會打消投資者對公司未來收入增長的擔憂。

而目前尚處在早期階段的醫(yī)美行業(yè)在“合規(guī)性”方面的問題依然層出不窮。以玻尿酸終端銷售產品的合規(guī)性為例，據統計，2014年我國玻尿酸終端銷售產品的正品、水貨和假貨比例分別為21%、21%和58%，不正規(guī)的產品占了近八成。

政策趨嚴下，像華熙生物、愛美客這樣的有正式注冊批號產品的上游公司必然會在不合規(guī)產品的出清后實現自身產品的放量。

至于對于一些投資者擔憂的相關部門對醫(yī)美行業(yè)“暴利的規(guī)范”，比如將玻尿酸醫(yī)美終端產品納入集采。在我們看來大可不必擔心，像醫(yī)美耗材這類美容、減肥產品本就明確規(guī)定不能納入醫(yī)保的行列，集采也不會去選擇去覆蓋。

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