國產GPU賽道正掀起資本熱潮，A股寒武紀、摩爾線程、沐曦股份三強的市值合計已超過萬億元。現(xiàn)在，“國產GPU四小龍”里的壁仞科技也即將上市，成為“港股GPU第一股”。壁仞科技能續(xù)寫GPU企業(yè)的高估值神話，再開一場資本盛宴嗎？

01、“不懂技術”的哈佛博士，跨界創(chuàng)業(yè)

國產算力芯片產業(yè)正在迎來資本“收獲期”，繼“國產GPU四小龍”中的摩爾線程、沐曦股份正式登陸資本市場后，港股也將迎來自己的“GPU第一股”。近日，壁仞科技正式通過港交所上市聆訊，將成為近一個月內登陸資本市場的第三家國產GPU公司。

摩爾線程和沐曦股份在A股上市首日，股價分別暴漲超4倍，它們的火爆，也讓壁仞科技受到了資本市場的追捧。

12月22日，壁仞科技正式啟動招股。公司計劃全球發(fā)售約2.48億股H股，發(fā)行價區(qū)間為每股17~19.6港元，預計募集資金42.1億~48.5億港元。公司預計總股本約為23.59億股，按發(fā)行價計算，估值超過400億港元。

目前，壁仞科技的認購顯示為火爆，參與其全球招股的基石投資者達23家，合計認購金額為28.99億港元，其中不乏啟明創(chuàng)投、平安人壽保險、泰康人壽、神州數(shù)碼、南方基金、富國基金這樣的頭部機構。

壁仞科技成立于2019年，比摩爾線程和沐曦股份都早一年入局，與后兩者創(chuàng)始人此前任職于英偉達、AMD等國際芯片巨頭的深厚技術背景不同，壁仞科技創(chuàng)始人張文并非技術出身，而是一位典型的“資本型創(chuàng)業(yè)者”。

張文擁有哈佛大學法學博士及哥倫比亞大學工商管理碩士學位，畢業(yè)后曾在華爾街工作多年，擔任過華爾街泛美亞市場資深投資人，參與過多起大型并購案。他與半導體行業(yè)結緣發(fā)生在2011年，當時中芯國際創(chuàng)始人張汝京二次創(chuàng)業(yè)的項目，邀請他擔任映瑞光電的CEO。2018年，張文還曾出任商湯科技總裁，主導了商湯科技總部落地上海。

此后，張文認為中國半導體產業(yè)的歷史性拐點即將到來，決心“跨界”創(chuàng)業(yè)做GPU，這注定是一條不好走的路，需要技術、人才和資金，缺一不可。曾有投資人勸他說，“你做什么我都投，哪怕做餐廳，但做芯片要慎重考慮”，但他堅持認為，GPU將成為AI時代的“水電煤”。

雖然張文沒有GPU領域的技術積累，但他深知自己缺什么，更清楚該補什么。在壁仞科技成立初期，他讓哈佛大學的師弟幫忙列出了一份技術大拿名單，他隨后拿著名單逐一去拜訪。

壁仞科技執(zhí)行董事兼首席技術官洪洲，就是張文挖來的第一位技術大拿。他在GPU設計及工程方面有近30年經驗，此前，曾在英偉達、美國圖形芯片S3、華為等公司工作過。還有壁仞科技聯(lián)合創(chuàng)始人兼首席運營官張凌嵐，擁有超23年半導體行業(yè)經驗，曾任職于AMD、三星。

張文曾對外不無自豪地說：“他們都叫我中國第一大獵頭?！?/p>

招股書顯示，壁仞科技目前有657名員工專注于研發(fā)，占總員工的83%，其中超210名研發(fā)人員具有10年以上行業(yè)經驗。

在早期，核心團隊之間需要磨合，張文還面臨著外界對他創(chuàng)業(yè)項目的質疑，這些都是挑戰(zhàn)，張文曾直言，首輪融資是他人生“最困難的時刻之一”。不過，張文此前的金融行業(yè)背景還是發(fā)揮了不小作用，壁仞科技成立不到一年，就拿到了11億元的A輪融資，啟明創(chuàng)投、IDG資本等知名投資機構位列其中。

不僅如此，壁仞科技還創(chuàng)下了當時國內芯片創(chuàng)業(yè)公司的融資紀錄：從公司成立到2021年3月完成B輪融資時，壁仞科技只用了18個月就累計融資超47億元。在創(chuàng)業(yè)早期張文堅持“只拿一塊錢薪資”的故事，也在業(yè)內被人津津樂道。

壁仞科技敲開資本市場大門之前，已經完成8輪融資，累計融資超50億元。背后豪華的投資方陣營中，包括啟明創(chuàng)投、碧桂園、珠海格力、松禾資本、云九資本、云暉資本、高瓴創(chuàng)投、IDG資本、源碼資本等明星機構。今年在IPO前最后一輪融資中，上海國資投資平臺、廣州國資投資平臺等地方國資也加入了壁仞科技的投資方名單，公司當時的估值已達209億元。

02、年營收3億元，手握12億訂單

“國產GPU四小龍”中，摩爾線程走的是類似英偉達的路線，側重于“全功能GPU”戰(zhàn)略；沐曦股份聚焦于高性能通用GPU（GPGPU）賽道，涵蓋AI訓推、圖形渲染和通用計算場景，強調高速互聯(lián)以及與主流生態(tài)兼容。

壁仞科技也是聚焦于GPGPU，產品主要應用于云端、算力場景，并強調全棧自研，即從底層GPGPU架構到硬件系統(tǒng)、軟件平臺，全部自主研發(fā)。

壁仞科技此前多輪融資拿到的真金白銀，主要投入到了它的“特?？萍籍a品”——高性能GPGPU及其智能計算整體解決方案的系統(tǒng)化開發(fā)上。在硬件層面上，公司自主原創(chuàng)了GPGPU架構，并以此為基礎開發(fā)了一系列芯片產品；在軟件層面上，它自研了BIRENSUPA計算軟件平臺。

目前，壁仞科技已成功開發(fā)出兩款芯片BR106和BR110。前者在2023年1月開始量產，BR110則于2024年10月開始量產。2023年壁仞科技的BR106芯片實現(xiàn)銷量590顆，2024年銷量大幅攀升至9344顆，今年上半年已售出2216顆。BR110芯片于2024年首次實現(xiàn)銷售，全年銷量為298顆，今年上半年銷量為22顆。

對此，壁仞科技解釋稱，受銷售合同執(zhí)行周期及訂單交付節(jié)奏影響，2024年下半年芯片銷量顯著高于上半年，2025年還會出現(xiàn)類似的情況。同時，由于市場對高性能算力產品的需求，BR106芯片全年銷量有望在2024年基礎上繼續(xù)實現(xiàn)同比增長。

此外，壁仞科技通過將兩顆BR106芯片裸晶與高帶寬內存進行共封裝，結合其先進的芯粒（Chiplet）技術，推出了性能更強的BR166芯片產品。值得一提的是，壁仞科技也是國產GPU企業(yè)中最早實現(xiàn)Chiplet芯粒封裝技術商用落地的公司之一。

隨著BR106、BR110兩款產品先后實現(xiàn)量產，壁仞科技的收入迎來了大幅增長。壁仞科技表示，其智能計算解決方案也是自2023年起開始產生收入的。

招股書顯示，壁仞科技2022年首年營收只有50萬元，2023年增至6203萬元，2024年營收猛增至3.37億元，一年增長了4倍多。

壁仞科技招股書顯示，2024年及2025年上半年，特?？萍籍a品分別服務14家和12家客戶，貢獻收入分別為3.37億元和5890萬元。截至目前，壁仞科技尚有24份未完成的具有約束力的訂單，總價值約8.22億元。

目前，壁仞科技還握有12億元的訂單。公司已就特?？萍籍a品訂立了五份框架銷售協(xié)議及24份銷售合同，總價值約為12.41億元，它們在未來變現(xiàn)時，也將為壁仞科技帶來收入。

不過，壁仞科技目前仍處于虧損中。2022年至2025年上半年，壁仞科技分別虧損14.74億元、17.44億元、15.38億元和16.01億元，三年半累計虧損超過63億元。

值得關注的是，壁仞科技的部分賬面虧損來自“贖回負債賬面值變動”，源于早期投資者優(yōu)先股的贖回權條款，上市后這些優(yōu)先股會轉換為普通股。剔除此類非經常性及非現(xiàn)金項目后，壁仞科技2023~2025年上半年的經調整凈虧損分別為10.51億元、7.67億元和5.52億元，已在逐步收窄。

壁仞科技的錢花哪兒了？主要是研發(fā)投入。招股書顯示，它的研發(fā)開支在總經營支出中的占比常年維持在75%以上，2025年上半年甚至達到了79%。從2022年至2025年上半年，壁仞科技累計研發(fā)投入超過33億元。

GPU芯片本身就是技術密集型行業(yè)，具有研發(fā)投入巨大、周期長的特點。摩爾線程和沐曦股份兩家公司，也都經歷了長期虧損。沐曦股份的營收2025年前三季度增長到了12.36億元，但凈虧損為3.46億元。摩爾線程2025年上半年營收為7.02億元，已超過此前三年全年營收總和，但還是虧損2.71億元。

相比之下，壁仞科技需要更努力。2025年，摩爾線程和沐曦股份的營收都實現(xiàn)了飛躍，壁仞科技上半年的營收還不到1億元。2025年上半年，壁仞科技的毛利率為31.9%，較2024年的53.2%和2023年的76.4%，均出現(xiàn)明顯下滑。而摩爾線程在今年上半年的毛利率為69.14%，沐曦股份今年前三季度的毛利率也有55.76%。

03、“造富盛宴”還將繼續(xù)嗎？

12月份，接連兩家國產GPU企業(yè)上市，資本市場迎來狂歡，也驗證了通用GPU的市場想象空間有多大。

摩爾線程上市首日，股價一度最高沖至688元/股，較發(fā)行價上漲了502%。上市5個交易日中，股價一度達到941.08元/股的高點。緊隨其后登陸科創(chuàng)板的沐曦股份，上市首日最高股價達895元/股，按此價計算，中一簽（500股）的投資者最高可浮盈近40萬元，成為今年A股“最賺錢”的新股。

摩爾線程和沐曦先后登陸科創(chuàng)板，都贏得了市場追捧和高估值，也給它們的投資人帶來了高收益。那么，赴港上市的壁仞科技能獲得同樣的待遇嗎？

港股科技板塊中，核心科技資產供給仍然稀缺，壁仞科技作為“港股GPU第一股”，仍然具有吸引力。

一位行業(yè)分析師對《財經天下》表示，根據(jù)咨詢機構弗若斯特沙利文的預測，2024年中國GPU市場規(guī)模達到1425億元，以壁仞科技當年營收測算，其市占率約為0.24%，尚處于極早期階段，意味著未來成長空間廣闊。該市場有巨大的想象空間，壁仞科技有望獲得較高的估值溢價。

不過同時他也提到，盡管前景可期，但考慮到當前A股同類GPU企業(yè)的估值已處于高位，壁仞科技上市后的市場表現(xiàn)可能相對遜色，短期內或許難以復制已有上市公司的股價漲幅。

實際上，在經歷了一輪暴漲后，摩爾線程和沐曦股份的股價近日也雙雙開始回調。摩爾線程在股價高點時，市值一度逼近4500億元，但截至12月24日收盤，市值已回到3000億元下方。沐曦股份上市首日市值突破3000億元，在12月24日也回落至2483億元。

從行業(yè)視角看，GPU的發(fā)展在近兩年迎來了前所未有的熱度。AI大模型在全球掀起應用浪潮，其訓練和運行都需要消耗巨大的算力，市場的需求和技術迭代的速度，都在刺激相關產業(yè)鏈的爆發(fā)。

目前，還有多家芯片公司在等著敲開資本市場的大門。另一家通用GPU公司天數(shù)智芯已于12月19日通過港交所聆訊，“國產GPU四小龍”的最后一家燧原科技也在排隊IPO。此外，百度也表示，在對旗下的昆侖芯科技分拆及上市計劃進行評估。

無論它們采用何種技術路線，所有的GPU企業(yè)都面臨著“資金續(xù)航”的巨大考驗。壁仞科技上市也是為了下一階段的競爭儲備更多的資金“彈藥”，其募集資金有很大一部分要用于推進下一代產品研發(fā)。

壁仞科技已經計劃基于第二代架構開發(fā)下一代旗艦數(shù)據(jù)中心芯片BR20X系列，用于云訓練及推理，該芯片預計2026年實現(xiàn)商業(yè)化上市。此外，壁仞科技也在規(guī)劃未來用于云訓練及推理的BR30X產品，以及用于邊緣推理的BR31X，預計將于2028年實現(xiàn)商業(yè)化上市。

盡管GPU賽道炙手可熱，但隨著市場涌動上市熱潮，越晚入場的企業(yè)，越難搶到資本的熱錢。接下來，國產GPU企業(yè)也將迎來發(fā)展的極大考驗，技術迭代迅速。對壁仞科技來說，前方沒有喘息的空間，唯有持續(xù)加速，才能不被甩出牌局。

（作者 | 楊十二，編輯 | 陽一，圖片來源 | 視覺中國，本內容來自財經天下WEEKLY）