文： 竹銘，編輯：相青，出品：增長工場(chǎng)

又一家出海公司去香港IPO了。

這次是深圳的TENWAYS，主營電助力自行車。公司成立僅五年，現(xiàn)在要去港股沖刺“E-bike第一股”。

招股書顯示，2025年前九個(gè)月TENWAYS營收為5419萬歐元，同期凈虧損3000萬歐元，經(jīng)調(diào)整凈利潤124萬歐元。

股東名單堪稱豪華，既有高瓴、騰訊、阿里這樣的頂級(jí)投資機(jī)構(gòu)和互聯(lián)網(wǎng)巨頭，也有立訊精密這樣的明星制造企業(yè)。這幾家平時(shí)各有各的投資路數(shù)，能同時(shí)盯上一家公司，總歸說明這公司有點(diǎn)東西。

值得一提的是，TENWAYS 97.7%的收入來自歐洲。據(jù)弗若斯特沙利文，2024年TENWAYS在比荷盧地區(qū)（比利時(shí)、荷蘭、盧森堡）的城市通勤細(xì)分市場(chǎng)中，按銷量計(jì)躋身品牌前五，市場(chǎng)份額約為5.9%。它也是比荷盧地區(qū)電助力自行車行業(yè)里增長最快的一家，但在國內(nèi)知道的人其實(shí)不多。

歐洲的電助力自行車市場(chǎng)，到底有何機(jī)會(huì)？作為一家中國初創(chuàng)公司，TENWAYS是怎么在歐洲人的地盤上把生意做起來的？接下來還有哪些坎要邁過去？

一、歐洲電助力車市場(chǎng)，有何機(jī)會(huì)？

先說說電助力自行車是什么。

說白了，它就是在普通自行車上加了個(gè)電機(jī)和電池，騎的時(shí)候電機(jī)根據(jù)踩踏的力度加力，讓人爬坡不費(fèi)勁、騎遠(yuǎn)路不累。它跟電動(dòng)車不是一回事，電動(dòng)車可以擰把就走，但電助力必須得自己踩，只是踩起來比普通自行車輕松。

TENWAYS把市場(chǎng)選在歐洲，是因?yàn)槟沁叴_實(shí)有幾個(gè)可以把握的機(jī)會(huì)。

先看市場(chǎng)規(guī)模。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，歐洲電助力自行車市場(chǎng)規(guī)模從2020年的約106億歐元增長到2024年的約150億歐元，預(yù)計(jì)2029年能達(dá)到約212億歐元。

市場(chǎng)能持續(xù)增長，背后有政策在推動(dòng)。

在德國柏林市區(qū)主要區(qū)域，燃油車進(jìn)城受到的限制越來越多。根據(jù)安永（EY）的研究數(shù)據(jù)，德國2024年電助力自行車的銷售額接近54億歐元，占整個(gè)歐洲電助力車銷售收入的將近一半。

另外，電助力自行車被納入低碳交通體系，能持續(xù)享受政策支持。法國巴黎給購買電助力自行車的居民提供補(bǔ)貼，最高能達(dá)到400歐元，意大利也推出了類似的補(bǔ)貼政策。

而且，雖然歐洲電助力自行車本土品牌數(shù)量不少，但市場(chǎng)集中度不高。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，2024年銷量排名前五的公司合計(jì)市場(chǎng)份額只有33.9%。沒有一家企業(yè)形成壟斷，這給新進(jìn)入者留下了發(fā)展空間。

在歐洲市場(chǎng)，TENWAYS重點(diǎn)在比荷盧地區(qū)發(fā)力。招股書顯示，TENWAYS超過一半的收入來自比利時(shí)、荷蘭、盧森堡。這些地方自行車文化深厚，消費(fèi)者對(duì)產(chǎn)品的接受度高，市場(chǎng)相對(duì)成熟。在這個(gè)區(qū)域站穩(wěn)腳跟后，再向周邊市場(chǎng)拓展，路徑比較清晰。

把這幾條線索串起來看，TENWAYS選歐洲的邏輯就清楚了：市場(chǎng)在穩(wěn)步增長，政策在持續(xù)推動(dòng)，而且競(jìng)爭格局還未穩(wěn)定。但機(jī)會(huì)擺在那里，能不能抓住是另一回事。這就得看這家公司具體是怎么做的了。

二、從招股書，透視TENWAYS的打法

TENWAYS在歐洲的擴(kuò)張路徑，其實(shí)回答了出海公司最核心的一個(gè)問題：在人生地不熟的成熟市場(chǎng)，怎么把生意做起來。從它的招股書里可以找到很多答案。

出海公司最容易踩的坑就在供應(yīng)鏈上。很多公司貨出不去或者品控出問題，根源在于供應(yīng)鏈?zhǔn)菑牧汩_始搭的。

從招股書披露的信息來看，TENWAYS繞開了這個(gè)坑。創(chuàng)始人梁霄凌是85后，曾在千里達(dá)集團(tuán)擔(dān)任營銷中心總監(jiān)。他的叔父梁建雄是千里達(dá)集團(tuán)的掌門人，后者是1990年成立的自行車企業(yè)，從做配件到做整車，干了三十多年，在海外市場(chǎng)有“山地車國貨之光”的稱號(hào)。

這意味著在工廠、供應(yīng)商、品控流程這些環(huán)節(jié)上，TENWAYS不用從頭摸索，只需要把產(chǎn)品定義和品牌運(yùn)營抓在手里，從而加快了入場(chǎng)速度。在歐洲電助力自行車市場(chǎng)快速擴(kuò)容的這幾年，早一年入場(chǎng)和晚一年入場(chǎng)，結(jié)果可能完全不同。

有了供應(yīng)鏈這個(gè)基礎(chǔ)，接下來的問題是做什么樣的產(chǎn)品。

歐洲電助力自行車市場(chǎng)里，專業(yè)運(yùn)動(dòng)車型有深厚的用戶基礎(chǔ)，高端休閑也有穩(wěn)定的客群，但這些賽道擠滿了本土老牌和國際巨頭，新進(jìn)入者很難撕開口子。城市通勤是最大眾的細(xì)分市場(chǎng)，用戶基數(shù)大，但產(chǎn)品同質(zhì)化也嚴(yán)重。

從招股書看，TENWAYS選的是城市通勤這個(gè)方向，切入點(diǎn)是“騎起來像普通自行車但省力”。技術(shù)方案是力矩傳感器加輪轂電機(jī)加皮帶傳動(dòng)，這套組合的好處是騎行感受自然，維護(hù)簡單。

目前，TENWAYS形成了城市、混合、貨運(yùn)三大類電助力自行車系列，同時(shí)賣兒童座椅、頭盔、車鎖這些配件。賣得最好的是城市車型，貢獻(xiàn)了超過七成營收。2025年前三季度，三大品類的平均售價(jià)分別是1144歐元、1414歐元和2255歐元，折合人民幣約9300元、11495元和18333元。

這個(gè)價(jià)位卡得挺有意思：向上夠不著那些發(fā)燒友級(jí)別的專業(yè)品牌，向下又能跟廉價(jià)品牌拉開差距。當(dāng)然，中高端定位也意味著對(duì)品牌認(rèn)知和后端服務(wù)能力有更高的要求，這些都需要持續(xù)投入來支撐。

從銷量上看，2023年到2025年前三季度，TENWAYS整體賣了38876輛、47561輛和43694輛。增長最猛的是比荷盧地區(qū)，這也讓它成為那個(gè)區(qū)域銷量增長最快的電助力品牌。

產(chǎn)品做出來，怎么賣出去是下一個(gè)問題，這就涉及渠道了。

歐洲那些老牌子大多依賴線下經(jīng)銷商，一層層加價(jià)，效率不算高。

從招股書來看，TENWAYS的做法是線上線下同步走。線上做官網(wǎng)和社交媒體，直接跟用戶建立聯(lián)系；線下進(jìn)零售店，到2025年九月底已經(jīng)進(jìn)了1400多家，覆蓋29個(gè)國家。經(jīng)銷商體系貢獻(xiàn)了大約七成收入，這個(gè)比例說明在歐洲市場(chǎng)，純線上很難把量做起來，消費(fèi)者還是習(xí)慣到店里看看車再掏錢。線上渠道的作用更多是品牌曝光和用戶觸達(dá)。

在供應(yīng)鏈、產(chǎn)品和渠道鋪開之后，最終要看財(cái)務(wù)上是什么結(jié)果。

招股書顯示，TENWAYS毛利率從2023年的25.8%漲到2024年的30.4%，再到2025年前三季度的31.8%。這個(gè)趨勢(shì)說明產(chǎn)品本身是有利潤空間的，規(guī)模效應(yīng)也在起作用。

2025年前三季度，TENWAYS經(jīng)調(diào)整凈利潤為124.4萬歐元，經(jīng)調(diào)整凈利率達(dá)2.3%，實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營層面的扭虧為盈。但這主要是由于剔除了優(yōu)先股公允價(jià)值變動(dòng)、股份支付薪酬等非現(xiàn)金項(xiàng)目的影響。

實(shí)際上，公司賬面凈虧損仍在擴(kuò)大——2025年前三季度凈虧損達(dá)3000萬歐元，較2024年同期的2828萬歐元增加172萬歐元，虧損幅度同比擴(kuò)大約6%。

錢主要花在品牌推廣、渠道建設(shè)、研發(fā)投入、本地化團(tuán)隊(duì)這幾個(gè)地方，招股書顯示其研發(fā)開支2024年同比增長41.7%，銷售費(fèi)用長期維持在收入的20%左右。這個(gè)階段用虧損換市場(chǎng)份額是常見打法，關(guān)鍵要看這些投入能不能轉(zhuǎn)化成長期的品牌認(rèn)知和用戶粘性。

TENWAYS的打法目前看是跑通了，但接下來能不能在更大的盤面上持續(xù)跑下去，還得看它怎么應(yīng)對(duì)后面的幾道坎。

三、即便成功上市，還有硬仗要打

即使成功上市，TENWAYS后面還有幾道坎要過。

第一道坎是競(jìng)爭。TENWAYS招股書把“日趨激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭”列為核心風(fēng)險(xiǎn)因素。歐洲市場(chǎng)的參與者大致可以分為三類，每一類里都有它繞不開的對(duì)手。

一類是本土老牌，比如荷蘭的Gazelle。這家公司1892年就成立了，在荷蘭是國民級(jí)品牌。Gazelle對(duì)歐洲消費(fèi)者的偏好摸得非常透徹，什么車型適合荷蘭的平坦地形，什么車型適合德國的鄉(xiāng)村道路，有著上百年的經(jīng)驗(yàn)積累。

另外，還有德國的Cube。這家公司1993年成立，產(chǎn)品線覆蓋從入門到高端的全系列。它的優(yōu)勢(shì)不僅在于經(jīng)驗(yàn)豐富，還在于渠道的深度綁定。很多德國消費(fèi)者買車，進(jìn)的第一個(gè)店就是Cube，騎的第一個(gè)牌子也是Cube。

TENWAYS作為一個(gè)新面孔，能拿下市場(chǎng)靠的是產(chǎn)品設(shè)計(jì)和價(jià)格卡得準(zhǔn)，但要跟這些老牌正面硬剛還是會(huì)有壓力。

一類是來自中國的同行，比如DYU大魚智行。這家公司2014年在深圳成立，主打折疊款電助力車，憑借性價(jià)比和差異化設(shè)計(jì)在歐洲市場(chǎng)占據(jù)一席之地，年出貨量已達(dá)數(shù)十萬臺(tái)級(jí)別。DYU的打法和TENWAYS類似，都是依托中國供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，做差異化產(chǎn)品。

但DYU更聚焦折疊車這個(gè)細(xì)分賽道，價(jià)格也更親民。TENWAYS走的是中高端路線，意味著它要跟本土老牌搶用戶，而不是跟中國同行打價(jià)格戰(zhàn)。這個(gè)定位對(duì)品牌和服務(wù)的要求更高，難度也更大。

還有一類是美國的Trek這樣的國際巨頭。Trek是全球自行車行業(yè)的頂級(jí)玩家，2024年環(huán)法自行車賽，Trek是主要贊助商之一。它的優(yōu)勢(shì)在于全球品牌認(rèn)知和營銷能力，發(fā)燒友級(jí)別的騎行者認(rèn)這個(gè)牌子。TENWAYS短期內(nèi)夠不著這個(gè)層次，但它得防著Trek哪天也殺進(jìn)城市通勤市場(chǎng)，用品牌勢(shì)能往下壓。

第二道坎是區(qū)域集中度。TENWAYS大部分收入來自歐洲市場(chǎng)。這意味著地緣政治、貿(mào)易政策、匯率波動(dòng)任何一個(gè)因素發(fā)生變化，都會(huì)對(duì)收入產(chǎn)生直接影響。

歐盟對(duì)中國產(chǎn)E-bike征收的反傾銷稅2019年就開始執(zhí)行，TENWAYS此前把生產(chǎn)往葡萄牙轉(zhuǎn)移，是對(duì)沖這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)的辦法。但轉(zhuǎn)移本身會(huì)帶來成本上升，葡萄牙工廠的產(chǎn)能爬坡需要時(shí)間，成本控制能力也待驗(yàn)證。短期來看，這一步會(huì)對(duì)利潤率形成拖累。

更深一層的問題是，歐洲市場(chǎng)內(nèi)部也不是鐵板一塊。各國法規(guī)不一樣，德國的退貨政策和法國就不一樣；語言不一樣，比利時(shí)一個(gè)國家就有荷語區(qū)和法語區(qū)；支付習(xí)慣也不一樣，荷蘭人喜歡用iDEAL，德國人喜歡用invoice。

TENWAYS的1400多家零售店分布在29個(gè)國家，意味著要跟不同國家的經(jīng)銷商打交道，要處理不同市場(chǎng)的定價(jià)、售后、庫存問題。這套體系的管理難度不小，稍有不慎就會(huì)出現(xiàn)渠道沖突或者庫存積壓。

對(duì)于TENWAYS來說，即便成功上市要面對(duì)的挑戰(zhàn)依然不少。本土老牌、自行車巨頭以及中國同行都在加速布局，競(jìng)爭只會(huì)越來越激烈。同時(shí)，公司收入高度依賴歐洲市場(chǎng)，政策、匯率和貿(mào)易環(huán)境的變化都會(huì)帶來不確定性。IPO只是新的起點(diǎn)，真正的考驗(yàn)在于能否把階段性的增長，變成長期穩(wěn)定的全球品牌能力。