從馬拉松、越野跑到網(wǎng)球、Hyrox，全民運動的風潮依然熱辣滾燙，但“運動科技第一股”Keep卻越來越留不住人了。

不久前，Keep發(fā)布了2025年全年業(yè)績，既是喜報，也是警報。

喜的是，其迎來了可謂歷史性的突破，全年經(jīng)調(diào)整凈利潤超2500萬元，首次實現(xiàn)扭虧為盈。

但同時，其平均MAU（月活躍用戶）一年減少了815萬，較巔峰時期的2022年更是流失近1500萬。

這家做了十一年健身生意的公司，名字的含義中有“保持、保留”，卻似乎越來越難留住人。

每進賬100元，Keep只賺1.5元，也是財報背后的另一層真相。

財報發(fā)布后，Keep股價一路下探，觸及2.86港元歷史低點，市值較上市初期縮水近九成。

好不容易賺錢，股價卻跌了，資本市場的微妙反應，說明市場對Keep這份成績單的態(tài)度。

細究財報可以發(fā)現(xiàn)，這筆利潤并非源于營收的增長，而是靠“省”。

財報顯示，2025年Keep的總營收減少了4.29億元。

與此同時，總營業(yè)成本從11.00億元降至7.83億元，減少了3.17億元；銷售及營銷開支從7.58億元降至4.39億元，減少了3.19億元。

與此同時，業(yè)務層面也有所收縮。

Keep主動削減了部分低毛利甚至虧損的硬件產(chǎn)品，如家用大器械、手環(huán)等，將資源向更高毛利的輕資產(chǎn)產(chǎn)品傾斜。

不過在降本的同時，Keep近年來的營收也正在不斷萎縮。2022年，其營收在達到22.12億元的高點后，便逐年回落至21.38億元、20.66億元、16.37億元。

2025年Keep的總營收減少了4.29億元。

單就這兩項合計，僅成本和營銷費用就削減了6.36億元，遠超營收下降的金額。

中間的差額，就是那筆來之不易的盈利。

換句話說，Keep不是多賺了錢，而是少花了錢。

不過大量用戶流失的同時，Keep似乎相當?shù)ā?/p>

它在年報中主動解釋，稱流失的是“熱點驅動的低頻用戶”，留下的是“具有穩(wěn)定運動習慣的核心人群”。

如何評價Keep 2025年這份首次盈利、但營收同比下滑超20%的業(yè)績？

資本市場對這份財報反應平淡，股價仍在下挫，這背后是怎樣的邏輯？

這種用戶流失更多是產(chǎn)品問題，還是需求問題？

在抖音、小紅書、B站等平臺上，免費的泛健身內(nèi)容當下十分豐富。

Keep作為一個垂直的健身平臺，其早年建立的護城河是否已經(jīng)被這些綜合內(nèi)容平臺瓦解了？

不過，財報顯示Keep留下的用戶更愿意花錢了，會員滲透率從10.6%漲到12.6%，ARPU值微增。

這種聚焦更小的核心用戶群體的模式，能撐起多大的商業(yè)體量？

在當前階段，Keep還有哪些增長路徑？

對此，中國新聞周刊記者石晗旭、南風窗作者康蘭欣和書樂進行了一番交流，本猴以為：

健身平臺的盡頭，是中國式網(wǎng)游套路。

Keep本質(zhì)上是通過降本增效的方式，砍掉過去瘋狂擴張市場的燒錢打法，針對既有高黏性用戶進行健身帶貨而獲得了首次盈利。

事實上就是讓健身成為了一個氪金游戲，但由于缺少自有品類、砍掉健身產(chǎn)品，更多的是帶貨一些運動裝備。

通過類似迪卡儂一樣的低價，和將健身降維到運動概念上去卷健身帶貨的“全網(wǎng)最低價”，勢必造成了營收上的下滑。

Keep給資本講了一個故事，即Keep的三項業(yè)務——線上健身內(nèi)容、智能健身設備、運動產(chǎn)品，形成閉環(huán)協(xié)同。

但實質(zhì)上，所謂協(xié)同閉環(huán)，也只是其自我感覺良好，其衍生品鏈條之間沒有必要剛需。

盡管盈利，但Keep對于資本市場而言，不僅缺少故事，而且既有故事缺少規(guī)模擴充張力。

而且，其帶貨產(chǎn)品并非快消品，即使是高黏性用戶的消費頻次也不會過高，短期的有效帶貨已經(jīng)透支了一個不短時間的消費需求。

在Keep月活用戶下滑、拓客難度激增的狀態(tài)下，反而可能進入一種消費疲勞期，后續(xù)盈利難度加大。

不得不說，健身是否需要一個Keep這樣一個其實就是健身教練集中發(fā)布短視頻來指導健身平臺，本身就存在疑問。

畢竟，健身本身是一種需要強大自律和一定外力“監(jiān)督”的體驗，再好的健身視頻，依然只能期待用戶自律，屬于一種放養(yǎng)狀態(tài)。

同時，在內(nèi)容和服務層面，短視頻平臺上各種健身內(nèi)容，尤其是花式健身大豐富的狀態(tài)下，既不能如線下健身那般有教練精準指導，又不能如綜合平臺上健身內(nèi)容的百花齊放。

Keep的模式，從一開始就高不成低不就，且缺少性價比。

由此不難發(fā)現(xiàn)，在線健身的商業(yè)模式，就是一種健身版的網(wǎng)游體驗，即“免費健身，道具（消費品）付費”。

而這種網(wǎng)游體驗，本質(zhì)上需要極大基數(shù)的用戶群體，其中大部分是“免費玩家”，而極少部分“人民幣玩家”支撐起平臺營收。

其概率不變下，用戶流失，就意味著“人民幣玩家”數(shù)量同比減少。

誠然，留下的人更愛在平臺上運動，也更愿意為平臺花錢。

這一策略就是1000個鐵桿粉絲邏輯的運動版。

用戶總量下降，但留下的人更愿意消費、更高頻使用。

這樣的策略在商業(yè)邏輯上成立，但其風險在于，如果核心用戶群體無法持續(xù)擴大，平臺的增長天花板將迅速顯現(xiàn)。

同時，Keep沒有護城河，其推薦的運動裝備，哪怕自有，也可以被現(xiàn)有的各種智能穿戴電子產(chǎn)品和更有國潮感的運動所平替。

而且，消費頻次受限下，其商業(yè)體量的天花板也在首次盈利中直接被呈現(xiàn)出來。

Keep想要再次增長，就要挖掘月活用戶的更多消費需求，在存量市場中挖掘新的增值服務可能，而且需要有別處沒有的產(chǎn)品，即：

通過有自有的產(chǎn)業(yè)鏈，在健身、健康等領域的產(chǎn)品端有所挖掘，設置產(chǎn)品組合，給用戶和創(chuàng)作者更多選擇。

例如參考外賣大戰(zhàn)，推出健身營養(yǎng)餐，通過外賣或即時零售達成消費黏性并提升消費頻次。