“如果今年A股寬基指數(shù)年線最后能收出中陽(yáng)線，實(shí)現(xiàn)三連陽(yáng)，那么市場(chǎng)大概率正在進(jìn)入一個(gè)新的周期?！苯眨┑阑鹧芯靠偙O(jiān)兼基金投資部總經(jīng)理在接受澎湃新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)表示。

他指出，新周期開(kāi)啟的根本動(dòng)力并非完全依賴短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與ROE改善，而是由更長(zhǎng)周期變量——政治經(jīng)濟(jì)變量所驅(qū)動(dòng)，“股市不僅是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，更是政治經(jīng)濟(jì)的晴雨表。”

對(duì)于當(dāng)前的A股市場(chǎng)，他提出可以用“敘事經(jīng)濟(jì)學(xué)”的框架來(lái)理解并把握相關(guān)投資機(jī)會(huì)?；谶@一認(rèn)知，張迎軍認(rèn)為當(dāng)下有兩大核心敘事主線：以人工智能為引擎的科技創(chuàng)新，與地緣沖突催生的戰(zhàn)略資源重估。

市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)呈現(xiàn)“二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)一級(jí)化”特征

“在科技創(chuàng)新與中美科技競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代背景下，當(dāng)前大量的投資機(jī)會(huì)集中在科技產(chǎn)業(yè)從‘0到1’的階段，市場(chǎng)投資機(jī)會(huì)呈現(xiàn)出‘二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)一級(jí)化’特征?！睆堄娭毖裕?dāng)前，內(nèi)外部環(huán)境已發(fā)生根本性變化，對(duì)于科技行業(yè)的很多上市公司來(lái)講，即使當(dāng)前沒(méi)有利潤(rùn)與較高的收入，但因?yàn)楸皇袌?chǎng)認(rèn)為有可能代表未來(lái)的方向，股價(jià)一路上漲。

張迎軍引用羅伯特·席勒的“敘事經(jīng)濟(jì)學(xué)”理論來(lái)解釋這一現(xiàn)象：敘事經(jīng)濟(jì)學(xué)突破了傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)“理性人”假設(shè)，強(qiáng)調(diào)敘事對(duì)預(yù)期與決策的決定性影響作用。他特別指出，要承認(rèn)“敘事的感染力往往大于邏輯本身”這種現(xiàn)象的客觀存在。

張迎軍進(jìn)一步闡釋道：“形成一致預(yù)期的業(yè)績(jī)天花板才有意義。兌現(xiàn)的業(yè)績(jī)往往只是原有敘事的確認(rèn)，而新的敘事或新的預(yù)期，才會(huì)驅(qū)動(dòng)股價(jià)大幅上漲。”正因如此，像光刻機(jī)、GPU等國(guó)產(chǎn)化方向，必須用敘事的邏輯去重新理解。

從業(yè)26年，張迎軍坦言：“A股市場(chǎng)并非只有經(jīng)典的價(jià)值投資才是唯一的范式。不管黑貓還是白貓，抓住老鼠的貓就是好貓。”他將自己的投資特點(diǎn)總結(jié)為“基于價(jià)值的趨勢(shì)投資”，他明確指出，“趨勢(shì)投資”并不是追隨市場(chǎng)熱點(diǎn)進(jìn)行追漲殺跌，而是尊重市場(chǎng)運(yùn)行的客觀規(guī)律，去識(shí)別并跟隨由宏觀趨勢(shì)和產(chǎn)業(yè)敘事驅(qū)動(dòng)的主流方向，順應(yīng)趨勢(shì)其實(shí)是尊重大多數(shù)人的智慧。

當(dāng)前股市兩大核心敘事主線

基于上述認(rèn)知框架，張迎軍認(rèn)為當(dāng)前股市有兩大重要敘事。

第一條敘事，是以人工智能（AI）為絕對(duì)核心的科技創(chuàng)新。第二條敘事，是能源與關(guān)鍵金屬等戰(zhàn)略資源重估。

張迎軍將AI視為“所有賽道的技術(shù)引擎”，并指出目前算力需求正呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，2026年將進(jìn)入企業(yè)規(guī)?；渴鸬墓拯c(diǎn)。

張迎軍將AI產(chǎn)業(yè)鏈拆解為算力、模型、數(shù)據(jù)三個(gè)環(huán)節(jié)，尤其強(qiáng)調(diào)算力基礎(chǔ)設(shè)施投資的先行邏輯。在這一領(lǐng)域，他給出了一條極具實(shí)戰(zhàn)價(jià)值的選股思路：“從下游需求爆發(fā)，向上游瓶頸環(huán)節(jié)尋找投資機(jī)會(huì)?！?/p>

“下游需求爆發(fā)后，產(chǎn)業(yè)鏈最大的瓶頸往往在上游某些環(huán)節(jié)?！彼运懔Ξa(chǎn)業(yè)鏈為例說(shuō)明，光芯片、隔離器等上游材料原本主要依賴海外供應(yīng)，但海外廠商并不會(huì)快速擴(kuò)張產(chǎn)能，而國(guó)內(nèi)需求卻在真實(shí)爆發(fā)，供需缺口由此形成?！爱?dāng)出現(xiàn)了供需差的時(shí)候，你就應(yīng)該去找這個(gè)供需缺口的環(huán)節(jié)，這是一個(gè)基本的投資思路。”

張迎軍判斷，當(dāng)前AI產(chǎn)業(yè)周期仍處于早期階段，類似于2010年至2013年房地產(chǎn)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)的階段，基礎(chǔ)設(shè)施投資遠(yuǎn)未到循環(huán)不下去的程度。但他也坦言，AI能否形成商業(yè)閉環(huán)，最終取決于應(yīng)用端的突破?！?strong>如果AI的應(yīng)用爆發(fā)起來(lái)，它就形成了一個(gè)完整的循環(huán)。現(xiàn)在這個(gè)還沒(méi)有完全確認(rèn)，要走一步看一步?！?/strong>

除了AI算力產(chǎn)業(yè)鏈，張迎軍還特別提及商業(yè)航天，認(rèn)為這將會(huì)是今后重要的產(chǎn)業(yè)主題。其底層邏輯非常直觀：“SpaceX在美股能達(dá)到1.5萬(wàn)億美元市值，足以說(shuō)明全球怎么看待這個(gè)行業(yè)賽道。而這么重要的賽道，中國(guó)是不能缺席的，也不會(huì)缺席?！?/p>

與科技敘事并行展開(kāi)的，是地緣沖突催生的第二條敘事：能源與關(guān)鍵金屬等戰(zhàn)略資源重估。張迎軍將“有色金屬”比作“新階段的原油”。

對(duì)于黃金，他認(rèn)為，黃金的長(zhǎng)周期定價(jià)錨在于貨幣體系的變遷，美元信用長(zhǎng)期弱化是金價(jià)上漲最重要的底層邏輯。中周期則取決于通脹與美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策變化引發(fā)的實(shí)際利率周期波動(dòng)。短周期看避險(xiǎn)與流動(dòng)性沖擊。

張迎軍強(qiáng)調(diào)，近期黃金的波動(dòng)更多是流動(dòng)性沖擊所致，而美以伊等地緣沖突若導(dǎo)致高油價(jià)持續(xù)，反而會(huì)進(jìn)一步削弱美元信用，從長(zhǎng)周期維度利好黃金長(zhǎng)周期。

“最稀缺與擁有絕對(duì)估值的資產(chǎn)才有價(jià)值。如果不具備這兩個(gè)條件，中間階段的資產(chǎn)都會(huì)受到宏觀變量的驅(qū)動(dòng)?！?張迎軍總結(jié)道，投資中最底層的護(hù)城河，早已不再是對(duì)某個(gè)具體的商業(yè)模式的認(rèn)知，而是對(duì)從產(chǎn)業(yè)主題、產(chǎn)業(yè)鏈瓶頸到地緣政治變化等新生事物持續(xù)學(xué)習(xí)與投資框架在實(shí)踐中自我迭代的認(rèn)知能力。

“中國(guó)崛起與全球話語(yǔ)權(quán)提升，最終會(huì)折射在中國(guó)資產(chǎn)定價(jià)上”

將視角拉向市場(chǎng)整體，張迎軍判斷：“如果今年A股市場(chǎng)能收一個(gè)小陽(yáng)線，最好是一個(gè)中陽(yáng)線，那么A股大概率進(jìn)入一個(gè)新的周期?！?/p>

他解釋稱，過(guò)去二十多年A股寬基指數(shù)從未出現(xiàn)過(guò)連續(xù)三年年線收陽(yáng)線，若此番能夠?qū)崿F(xiàn)三連陽(yáng)，在統(tǒng)計(jì)意義上創(chuàng)造了歷史，背后更深層次的意義在于A股市場(chǎng)或許正在進(jìn)入一個(gè)新的周期。

在張迎軍看來(lái)，新的周期開(kāi)啟的根本動(dòng)力并非完全依賴短期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與ROE改善，而是由更長(zhǎng)周期變量——政治經(jīng)濟(jì)變量所驅(qū)動(dòng)。“股市不僅僅是經(jīng)濟(jì)的晴雨表，更是政治經(jīng)濟(jì)的晴雨表。中國(guó)崛起與全球話語(yǔ)權(quán)提升，最終會(huì)折射在中國(guó)資產(chǎn)定價(jià)上，這可能是新周期開(kāi)啟但還沒(méi)有形成市場(chǎng)多數(shù)共識(shí)的長(zhǎng)周期變量”。

若地緣沖突造成A股大跌，出現(xiàn)“黃金坑”的概率偏大

在采訪的結(jié)尾，對(duì)于美以伊局勢(shì)，他提出，目前最大的風(fēng)險(xiǎn)場(chǎng)景是霍爾木茲海峽長(zhǎng)期封閉導(dǎo)致高油價(jià)持續(xù)，進(jìn)而引發(fā)全球經(jīng)濟(jì)滯漲，沖擊AI基礎(chǔ)設(shè)施投資。不過(guò)，他同時(shí)強(qiáng)調(diào)：“如果因?yàn)榈鼐墰_突造成A股市場(chǎng)大跌，出現(xiàn)‘黃金坑’的概率偏大?！?/p>

對(duì)于部分投資者對(duì)高油價(jià)的擔(dān)憂，他分析道，一方面，高油價(jià)與錯(cuò)誤的貨幣政策才是經(jīng)濟(jì)滯漲到衰退的必要條件，預(yù)期與現(xiàn)實(shí)還有距離；另一方面，中國(guó)的能源結(jié)構(gòu)決定了中國(guó)是世界主要經(jīng)濟(jì)大國(guó)中對(duì)石油依存度最低的國(guó)家，高油價(jià)有利于提升中國(guó)出口產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力；與此同時(shí)，高油價(jià)也有利于提升新能源的全球滲透率，而中國(guó)的新能源產(chǎn)業(yè)在全球中競(jìng)爭(zhēng)力最強(qiáng)。多重因素疊加之下，外部沖擊帶來(lái)的劇烈波動(dòng)，反而可能創(chuàng)造較為難得的配置窗口。